公司的业绩符合我们的预期。
多点开花带来销售收入高速增长。报告期间,公司实现销售收入13.42亿元,同比增长51.53%;其中主要业务医疗器械实现销售收入11.42亿元,同比增长53.02%。公司的收入增长加速增长,主要有几个原因:1）受益于新版GMP推出的预期和大输液行业软袋取代玻瓶的产品升级,预计制药用消毒灭菌设备同比增长50%左右;2）大输液生产线实现销售收入1.44亿元（预计销售接近40条生产线）,同比增长47%;3）医院清洗消毒设备销售收入为1.61亿元,同比增长150%,带动医院感控设备加速增长,我们预计感控设备（医院消毒灭菌+清洗消毒,包括消毒供应室和洁净手术室整体解决方案）增速超过40%。此外,去年收购的淄博众生和上海泰美等两家商业流通企业参与合并报表,新增了1.13亿元的销售收入（分产品中的医疗器械及药品经营）。医院感控设备、制药用消毒灭菌设备和大输液生产线,这三大核心业务的爆发是销售收入高速增长的主要动力。
产品结构变化导致毛利率有所下降。报告期间,公司的综合毛利率为24.19%,同比下降2个百分点,原因有二:1）新增商业流通业务1.13亿元,毛利率仅4.5%;2）医疗器械业务毛利率为26.5%,同比下滑1.6个百分点,主要原因并非成本上升或产品价格下降,而是结构变化所致,相对低毛利率的制药用消毒灭菌设备和大输液生产线增速要快于医院感控设备（毛利率相对较高）。未来随着消毒供应室和洁净手术室整体解决方案占销售收入的比重越来越高（毛利率要高于医院感控设备）,我们认为公司的毛利率将稳中有升。
期间费用率明显下降。2010年公司的销售费用率为10.98%,同比下降2个百分点;管理费用率6.69%,基本与2009年持平;财务费用略有下降。公司的销售费用率明显下降,主要有两个原因:1）销售收入高速增长带来规模效应;2）制药用消毒灭菌设备和大输液生产线的销售费用远远低于医院感控设备,这两大业务的高速增长导致了整体销售费用率的下降。在此前的深度报告中我们分析过,公司的销售费用率还将继续下降。2010年公司的每股经营性现金流高达0.92元,为每股收益的两倍,表明公司收益质量较高。
制药装备业务高增长将延续。公司的三大核心业务中,制药用消毒灭菌设备和大输液生产线都属于制药装备行业,我们认为这两大业务未来将继续保持高速增长:1）制药用消毒灭菌设备,新版GMP已经正式推出,2011年3月1日正式实施,新版GMP对制药车间的无菌标准提高,公司的制药用消毒灭菌设备将迎来历史性的增长机遇。我们认为新版GMP给该项业务带来的并非是短期爆发式的增长,而是渐进式的持续高增长,未来3年都有望保持40-50%的复合增速;2）大输液生产线,受益于国内大输液行业的产品结构升级,公司的非PVC软袋输液生产线2010年销售了接近40台,我们认为这一高增长趋势起码还能延续2年以上。2010年年底,公司的预收账款接近3亿元,我们预计与之相关的订单在8亿元以上（绝大部分是制药装备业务的订单）,由此可见行业的景气度很高。
医疗专业工程爆发可期。在此前的深度报告《新华医疗:好风给力,直上青云》中,我们明确指出,公司的业务从消毒灭菌设备向市场更大,附加值更高的医疗专业工程转型,是最大的看点。2010年公司医院消毒供应室的业务初具规模,预计销售收入在1亿元以上;洁净手术室业务也已开始涉足,预计销售收入在1,000万元以上。医院消毒供应室和洁净手术室的建设正处于一轮爆发周期的起点（参考尚荣医疗的招股说明书）,公司已将该领域作为未来发展的重点,利用原有完善的医院渠道,将迅速在全国范围内开展消毒供应室和洁净手术室等医疗专业工程业务,我们预计该业务今年增速有望在100%以上,达到2-3亿元,甚至更高。
外延式并购预期强烈。公司在2010年年报中,提出2011年的营业收入目标是18.1亿元（同比增长35%）,我们认为以目前各项业务的前景来看,达到甚至超过这一目标并不困难。公司的十二五规划是2015年销售收入达到50亿元,为早日完成该目标,公司今年大概率将继续外延式的并购。2010年公司完成了对上海泰美医疗、淄博众生医药和北京泰威科生物等公司的增资扩股,今年在对外并购上可能会有更大的动作,甚至进军医疗服务领域收购医院,我们认为公司今年有望在并购方面给投资者带来惊喜。
具有确定性的高成长。自去年11月份首次推荐新华医疗以来,我们一直坚持这一观点:公司未来3年高成长的确定性很强,有望成长为超过100亿元的大市值企业。新版GMP的实施、医院消毒供应室和洁净手术室的广阔前景,使得公司面临制药装备+医疗专业工程的双重行业机遇;内部机制的理顺,激励措施到位,使得管理层有能力,更有动力去把握行业的大好机遇。我们看好2011年将是公司新一轮高速增长的起点。
盈利预测。暂不考虑未来潜在的并购,我们维持此前的盈利预测,预估公司2011-2013年EPS分别为:0.76、1.18和1.67元,未来3年复合增长率在50%以上。公司目前市值不到40亿元,在当前药品降价,医药股业绩普遍低于预期的大背景下,公司的行业属性（不受药品降价影响）和高成长性有望受到市场追捧,我们维持“推荐”评级,建议逢低买入,长期持有,分享公司未来3-5年的高成长。 idxdy0003
